睽違4年！凱基金擬發1元飆新高 重回高配息軌道

▲凱基金外觀照。（圖／凱基金提供）

文／玩股特派員

凱基金從 2022 年股債雙跌後又暫停配息，股價好幾年就是以 20 元天花板。2025 年雖然開始降息循環，但 2026 年受到戰爭引發油價波動、還有聯準會主席交棒的不確定性，反而轉強續漲，配息重回顛峰時期發 1 元，到底凱基金哪裡變了

凱基金歷經 2022 年後的股債雙殺， 隔年為了穩住體質與資本水位，公司一度選擇暫停配息。當年凱基金從 3 月底的 19.2，10 月底跌了近 4 成至 11.75，反彈創高的過程似乎也落後其他同業，直到今年 2 月才突破 2022 年天花板創高。不過凱基金實際經營體質並沒有變差，也漸漸走出低谷陰霾。

首先看到 2025 年幾項凱基相關業務成長，壽險整體來說總量回升，除了保費收入 193 億超越 2022 年的 179 億為近四年新高，另外在結構上則是由初年度保費從 58 億年增 33% 到了 77 億，不是靠舊保單撐場。投資型保單也從 2024 年的 7.9 億年增 183% 到 22.2 億，除了客戶在降息預期下願意承擔更多投資風險、追求更高報酬，投資型保單對保險公司的資本壓力較小，卻能帶來穩定的手續費收入，有助於改善整體獲利品質。

銀行收入全面成長，2025 年凱基銀行淨收益達 178 億元，比 2024 年的 161 億再往上走，但可看出組成結構變化：利息淨收益從 73 億年增 42% 到 103.5 億，手續費淨收益從 26 億年增 14% 到 30 億，主要驅動力是財富管理。基金、保險、信託、ETF這條線每年穩定往上，顯示銀行正在從「賺利差」轉型為「賺服務費」，這種收入更穩定、資本消耗也更低。

在證券方面，凱基金的 ROE 也從 2022 年的 5.8% 翻轉到 2025 年 17.3%，同業平均只有14.8%，連續三年擴大領先差距。稅後淨利組合圖顯示目前台灣佔 88.8%、海外 11.2%，搭配策略方向看，凱基正在積極拓展海外財管業務，是未來值得觀察的增量空間。

不過比起經營面的成績，IFRS 17 新制度的影響。簡單來講，過去的 IFRS 4 允許保險公司用「鎖定利率」來衡量負債，導致負債被低估、淨值被高估，財報數字和真實狀況脫節。IFRS 17改成用「現時利率」重新衡量，同時把保單未來的預期利潤（CSM，合約服務利潤）單獨列示，讓外界清楚看到保險公司手上還有多少「已賺但尚未認列」的獲利空間。簡單說，就是把保險公司的底牌攤開來讓大家看清楚。

而凱基人壽過去在 IFRS 4 時淨值 200.8 億，IFRS 17 轉換扣掉金融資產重新指定，淨值來到 214.4 億，淨值比從 8.4% 微升到 9.1%。但再加上 CSM （已賣出但尚未認列的未來利潤）稅後餘額 188 億，調整後潛在淨值達到 402.4 億，淨值比直接從 9.1% 跳升到17.2% 幾乎翻倍。凱基人壽未來的獲利能見度大幅提升，有帳可查、逐年兌現，這才是 2026 年市場將重新評價凱基金的最大催化劑。

隱藏變數：聯準會主席、降息預期與債券

凱基金 2025 年全年稅後淨利 300 億元、EPS 1.74 元。看似比 2024 年的 1.94 元略低，但其實是受到 IFRS 新制影響，12 月一次性增提稅前淨利之三成（約 59.2 億元）至外匯價格變動準備金。而公司也用行動說話：今年每股配發現金股利 1 元，不只是歷年最高，更比去年成長 18%，殖利率接近 5%，配發率達近五年最高的 57%。

不過，原本近乎順風的 2026 開局，還是有變數。2025 下半年聯準會三次降息共三碼，而降息循環啟動，不只是壽險賺錢，凱基投信的債券 ETF 佔整體發行規模 88.62%，ETF 規模也會因此變大，但市場的劇本在 2026 年被改寫了：美伊軍事衝突推升油價，通膨預期瞬間升溫，摩根士丹利、德意志銀行也相繼示警，政策可能長時間按兵不動。

聯準會將在美東時間 4 月 29 日（台灣時間 4 月 30 日凌晨），發布最新利率決議，如無意外，這將是鮑爾振值 8 年任內主持的最後一場政策會議，目前市場預期，Fed極可能按兵不動，把聯邦基金利率區間維持在 3.50％ 至 3.75％。 但一來，川普提名的新任聯準會主席候選人華許（Kevin Warsh），在參議院聽證會上釋出明顯偏鷹立場，甚至一度被市場解讀為支持升息而非降息。而鮑爾是否繼續留在聯準會理事會，也是外界關注焦點。

凱基投信資產規模達 3,119 億元，ETF受益權單位數成長 19% 優於同業的 13%，但基金規模YoY只增加7%，受益人增加但單位淨值沒漲多少，原本預期降息帶動的資本利得，還是只能隨著聯準會而觀望。不過無論是更鷹還是政策立場逐步明朗化，不過至少手上的底牌已經悄悄變多了。

最後從凱基金技術線圖來看，從去年 9 月聯準會釋出降息訊號後上漲，今年從 17.2 開場以來到 4/29 以來漲約 25%。而大戶籌碼也顯示千張大戶、三大法人持股比重增加。從 2022 年股債雙殺、不配息後，在市場遺忘它的這段時間裡，凱基完成體質上的轉變。銀行與壽險業務成長，根據各子公司法說會數據估算，銀行與證券合計獲利從 157 億成長到 183 億（年增 17%），加上新制度改變淨值評估，就算市場仍觀望降息，也只是少了債券資本利得這塊錦上添花的收益，但凱基金本業的獲利引擎，還是照常運轉。

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