▲散戶最怕成為韭菜。（示意圖／達志影像）
文／葉怡成、林昌燿／今周刊
投資人如果是以投資的方法介入股市：持有足夠多檔股票的投資組合、不採用財務槓桿、以可持續資金永續投資股市、在適當周期依照價值投資與趨勢投資的邏輯換股、期待投資30年後致富，那麼「股市是賭場」這句話完全錯誤...
投資的目標
投資人的目標不外乎2個：
最大化報酬
台灣股市的長期年化報酬率大約7%∼8%，但扣除交易成本、稅、通貨膨脹，實質的財富成長率只有約3%∼4%。假設財富成長率3%，30年下來，1元的財富會變成2.4元(已扣除通貨膨脹)，增加財富的效果並沒有想像中高。因此，投資人無不想提高報酬率。如果能把年報酬率從8%提高到15%(已扣交易成本，但未扣稅、通貨膨脹)，則實質的財富成長率大約10%，30年下來，1元的財富會變成17.4元(已扣除通貨膨脹)，與上述的2.4元相差7.2倍。
但要注意的是，複利效果的先決條件是獲利要再投資，不能賺了就立即消費，因此財富真正的實質成長率還要把獲利率乘以「再投資率」，例如在股市獲利率15%，賺到的錢20%消費，80%投入股市，那麼財富真正的實質成長率只有80%×15%=12%。
最小化風險
股市長期向上，但過程常劇烈起伏，所以股市值得投資，不過要考慮風險。風險是指投資者在投資過程中，遭受損失或達不到預期收益率的可能性。就性質而言，可分為「系統性風險」和「非系統性風險」。證券投資的總風險是系統風險和非系統風險的總和。系統風險是指由於全局性事件引起投資收益變動的不確定性;非系統風險是指由局部性事件引起投資收益率變 動的不確定性。
許多經典投資學的書都強調，可以透過將資金分散在大約30檔股票，消減「非系統風險」，但也強調無法消除「系統風險」。然而筆者不同意這種看法，因為如果把30年投資期間中的每一年看成是一檔股票，這30檔股票中大約有2/3年度年報酬率會落在-10%∼30%，但是有一兩年可能會大跌超過40%或大漲超過60%。如果連續投資30年，中間劇烈的年度報酬率波動，並不影響最終財富，從這個觀點來看，不就相當於消除了系統風險？簡言之，「分散持股消除非系統風險；持續投資消除系統風險」。
最後要注意的是，持續投資是建立在資金的可持續性，而非只是自有資金。例如打算3年後購屋的錢，不能視為可持續性資金。因為萬一3年後股市大跌，卻因購屋需求被迫賣出股票，就無法度過大跌期，熬到反彈期了。當然更不能有財務槓桿，如果財務槓桿是2，遇到股市大跌50%，投資人將會破產。 假設投資人以可持續性資金持續投資30年，則風險並非投資需要考慮的限制條件，投資人可以全力追求最大化報酬。
操作的策略
股市劇烈起伏，但長期向上，因此做空操作策略明顯不如做多操作策略，更何況做空操作策略在實務上有許多限制與缺點。而多空操作策略雖有優點，但無法完全免除做空操作策略以及財務槓桿的缺點，操作也比單純做多複雜許多。因此筆者還是推薦投資人使用單純的做多操作策略。
選股的方法
「獲利因子+價值因子+慣性因子」(ROE-PB-R)等權三因子選股模型有很高的年化報酬率、可接受的年化報酬率標準差與系統風險、適當的平均持股數(約15檔)，以及可接受的年交易成本。因此建議用採用它為做多操作策略的選股模型，即以 ROE選大、P/B選小，近一個月(或20個交易日)報酬率R選大，三個因子各自評分後，以等權加權評分排序選股。
選股的篩選
為了排除規模太小公司的股票，選股池只包含台灣所有上市及上櫃股票中市值超過中位數的股票，也就是市值前50%的股票。此外由於金融業、營建業、生技業產業特性較特殊，不適合用財報因子以加權評分排序選股。因此選股池可以考慮排除這些產業，或限制這些產業在投資組合的資金比例合計不超過10%或20%。
持股的數目
加權評分選股模型可以將股票排序，為了選出「精英」，選出的股票要少於30檔；但為了消減「非系統風險」，選出的股票不可太少，即使資金少，也要分散在10檔以上。因此可以透過選股模型選出10∼30檔股票。此外，每檔股票的資金比例要相近，而非少數幾檔占用多數資金。例如30檔股票時，每檔股票的資金應維持在 2∼5%。
換股的周期
投資人應定期使用加權評分選股模型換股。為了充分利用最新資訊，選股周期不可太長，例如一季；但為了控制交易成本，選股周期不可太短，例如一個月。因此可以每隔1∼3個月用選股模型換股一次，筆者推薦大約2個月1次，1年大約6次，其中3次可以考慮配合財報公告日，以充分利用最新的財報資訊。
建立自己的投資組合
上述的選股規則可以用專業的投資決策系統(例如CMoney)來實現，但一般投資人並無這種系統。以下提出一個簡化版的選股模型，這個方法不把「慣性因子」當作評分因子之一，而是先用「獲利因子+價值因子」的等權雙因子選股模型排序選出少量股票，再把「慣性因子」表現不佳的股票排除。實際步驟如下：
步驟1：下載個股本益比、股價淨值比
台灣證券交易所的官網可下載所有上市公司最新的「個股日本益比、殖利率及股價淨值比」資料，集中在一個Excel工作表。
步驟2：計算股東權益報酬率
股東權益報酬率=股價淨值比/本益比
台灣證券交易所官網下載的本益比是近四季本益比，因此上式算出的股東權益報酬率，也是近4季股東權益報酬率，而非本書使用的最近一季股東權益報酬率。但兩者各有優缺點:近四季股東權益報酬率較穩定，但資訊較舊，市場可能已經反映大部分的資訊。最近一季股東權益報酬率較不穩定，但資訊較新，市場可能尚未反映大部分的資訊。
步驟3：以雙因子選股模型評分排序
利用股東權益報酬率、股價淨值比分別得到「獲利因子」評分與「價值因子」評分，再以等權雙因子選股模型排序選出60檔股票。
步驟4：排除流動性相對較低的股票
排除市值較小的50%股票，不是因為小型股報酬率較低，而是其財報精準性、穩定性較低，不適合用財報中的因子以加權評分法排序選股。但一般投資人可能不方便取得個股市值，因此替代方法是以「近20交易日的平均成交值」來排除小型股。雖然「成交值」不完全與「市值」大小成正比，但近20交易日的平均成交值與市值大致呈現正比關係。因此可以把步驟3選出的60檔股票估計成交值(不需要很準確)，排除成交值較小一半的股票。
事實上，一些知名公司市值明顯高於市場的中位數(約50億元)，這種股票並不需要估計成交值。對於知名度較小的公司，投資人可利用Yahoo的技術分析，取得近20交易日的平均成交量(MV20)、近20交易日的平均股價(MA20)，並以下列公式計算：
近20交易日的平均成交值=近20交易日的平均成交量(MV20)×近20交易日的平均股價(MA20)
例如圖 11-1 中
近 20 交易日的平均成交量(MV20)=20953 張
近 20 交易日的平均股價(MA20)=51.29 元/股
近 20 交易日的平均成交值估計值=20953 張×1000(股/張)×51.29 (元/股)=10.7 億元
步驟5：排除近期報酬率相對較差的股票
雖然一般投資人可以利用Yahoo的技術分析取得股價，但股票因為除權息的關係，股價的變化率並不一定能代表報酬率。一般來說，除權息大概都集中在每年的6∼9月，尤其7、8月更是除權息的旺季。因此這段時間股價變化率與股票報酬率，可能有很大的差異。
即使如此，股價變化率還是可以當成股票報酬率的估計值。由於在步驟3已選出60檔，步驟4排除了一半，因此剩下約30檔，建議再排除股票最近一個月報酬率較低的一半，剩下15檔做為持股。
30 年後煮酒論英雄
許多投資人說「股市是賭場」，這句話不完全正確。如果投資人以賭博的手法投資股市，例如單押一檔股票、採用財務槓桿、短進短出、期待一夕致富，那麼「股市是賭場」這句話完全正確。
然而投資人如果是以投資的方法介入股市：持有足夠多檔股票的投資組合、不採用財務槓桿、以可持續資金永續投資股市、在適當周期依照價值投資與趨勢投資的邏輯換股、期待投資30年後致富，那麼「股市是賭場」這句話完全錯誤。舉一個最簡單的例子，投資人在2003年1月初買進ETF台灣50(0050)，什麼事也不用做，過了18年多，到了2021年7月，累積報酬率約440%，年化報酬率約9.5%，顯然股市不是賭場。
為了充分利用複利效果，以及分散風險，投資人投資股市應該至少連續10年。投資人可以期待在有耐心、有邏輯地投資30年後致富，但不能期待3年後致富。願與所有投資人共勉之。
作者簡介
葉怡成
目前任教於淡江大學，開設資料探勘、財務管理等課程。研發的GVI選股指標授權統一證券公司使用在「統一特選價值成長報酬指數ETN」。
林昌燿
目前任職於凱基證券債券部，擔任計量交易組經理，工作為計量研究、交易與風險管理，台科大財務金融所博士班進修中。
本文摘自財經傳訊出版 《用黃金公式找到隱藏版潛力股》
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