文／林維謙
對台灣股市的小股東或中實戶而言，想要一個明白，有那麼難嗎？
3月18日，投資人如同過往般走進安成藥業法說會場，卻隱約覺得氣氛不對勁，除了固定產品進度追蹤外，公司幾乎都在強調市場的不利環境，這是過去法說會不曾感受到的，終於有人忍不住發言：「這次法說會感覺灰色調很濃…。」果然，那一場內容很灰色的法說會次日，安成藥的股價跌了5.49%。
灰色的氣氛下，三天後的3月21日，安成藥宣布，董事長陳志明所掌控的加陳國際，打算以每股72元收購在外流通普通股。以當天的股價計算，約溢價12%，看似給了股東好處，然而許多股東並不領情。
第一，假如沒有那一場灰色法說會壓低股價，溢價率也不過是一個零頭；其次，72元是安成藥2013年12月上櫃以來股價低檔區，這檔股票掛牌價是284元，一度衝高到351元的最高價。
市場推估，除了大股東之外，72元的收購價，對於9成的一般投資人恐怕都是虧錢的，小股東自然是滿腹怨言；投資人3月被迫接受收購價後，市場消息也漸漸淡去，偏偏7月連續兩則新聞，讓安成藥的投資人又陷入新一波怨氣中。
眾所周知，對於安成藥這種製藥公司而言，拿到美國食品藥物管理局（FDA）的藥證，絕對是激勵股價的大事一件。就在7月8日，安成藥公告：「本公司Fenofibric Acid DR Capsule學名藥已獲得美國FDA正式核可，並取得學名藥藥證。」按照往常，低檔區的安成藥股價是有機會一拚漲停板的。
收購價72元合理嗎？ 大老闆低價布局...9成投資人卻虧錢
就在同一段時間內，安成藥也照規矩在7月10日前公告6月營收，結果居然是年增將近一倍，月增率也有45%，公司說是因為美國產品線增加帶來的效益。
如果你是投資人，會做何感受？這兩個好消息外加7月生技月，生技族群熱度高，安成藥的股價可能有機會超越72元收購價；然而，8月5日，安成藥即將私有化下櫃，所有曾經公告的足跡也將一併消失，船過水無痕。
台灣的併購案向來是大股東的「一言堂」，也沒有如同美國那般資訊透明。安成藥業的被收購公開說明書似乎什麼都提到了，可是卻又無法真正解惑，經本刊整理，列出三大投資人迄今無法釋懷的詬病點。
72元的收購價，是否已反映公司的未來價值？根據公開說明書，72元的價格是以市價法、淨值法、同業股票交易價格以及《彭博》（Bloomberg）統計的新興國家併購案的溢價參考而得。簡單說，就是拿幾個屬性不完全相同的生技公司股價／淨值比，再加上公司過去某段區間的平均股價與淨值，算出一個加權股價區間，再把新興國家併購溢價率算一算，得出72元的數字。
今年明明有五張藥證聽牌 生技天王收割成果退出台灣市場
問題是，公司被收購的最重要價值，應該是未來發展前景，而非簡單地用算術法計算過去的數字。畢竟，大老闆要收購公司不會是一時興起，至少根據公開資訊觀測站的資訊，收購主導者陳志明2018年7月公布的「配偶、未成年子女及利用他人名義持有部分」持股合計較之6月暴增5.7萬張。
收購方選在股價最低檔的區間提案，公司方面有沒有討價還價盡力爭取股東更好的權益？這些過程，股東應該有知的權利。…(本文節自財訊586期，詳全文)
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