理財周刊／惡性循環

文／洪寶山

先聊台股的盤勢，再聊宏觀經濟。最近國安基金定義台股沒有出現「非理性」的下跌，所以暫時沒有召開臨時會，於是趁著7/4美國國慶日休市一天的空窗期，7/5早盤少見的開盤大漲271點，盤中最高來到14488.8點，然後就一路盤跌到平盤，甚至來到14100低點，怎麼回事，難道台股基本面不好嗎？

進入到六至八月的除權息旺季，融資開始鬆動，6/15~7/4的十四個交易日，融資減少481.62億元，平均一天減少34億元融資，這比投信平常的進出金額還要大，再加上外資因為聯準會升息、台幣貶值、匯出股息等因素，必須賣股求現，於是造成第二季跌-16.21%，七月前三個交易日又跌-3.21%。

假除息助長融資追殺 滬深股市除息制較好

融資為什麼要鬆動呢？因為參加除息要等一個月才拿到現金股利，以至於融資戶必須自己先墊上這筆錢，避免「假除息」的融資維持率快速下降而被追繳，甚至被迫自我斷頭，這項制度實在有討論的空間。

雖然滬深股市採取買股票當天就得全額交割制度，股民少了兩天的資金運用時間，但沒有台股現股當沖的違約交割問題，重點是滬深股民參與除息，深市股民當天領、滬市股民等三個交易日，台股股民除非用個股期貨參與除息，可以當天拿。說到底，由於台股派發現金股息的時間太久，以至於融資的「假除息」風險較大，所以在空頭市場反而容易出現棄息、貼息的賣壓，進一步構成籌碼上的惡性循環。

美聯準會每一次升息 都會引發流動性風險

外資在第二季共賣超台股4821.83億元，上半年累積賣超金額達9411.64億元，創歷史最大賣超，如此積極的賣股，難道這次台股面臨的經濟衰退威脅遠比2008年金融海嘯更糟嗎？聯準會正在為去年「通膨暫時論」的錯誤付出代價，今年第三次的升息，已經讓那斯達克指數跌-28.87%，費城半導體跌-37.7%，台股以半導體為主軸，上半年跟著美國科技股的修正也跌了-18.62%。

近代金融史裡，聯準會每一次升息，都會引發某個地方的流動性風險，尤其是債台高築的新興市場，更容易因為資金流動性危機而爆發經濟衰退，這次斯里蘭卡是第一個案例，後續會是哪個市場呢？

外資第二季在印度、印尼、南韓、馬來西亞、菲律賓、台灣和泰國賣超四百億美元的股票，賣股求現的積極度超過了2008年的金融海嘯、2013年的聯準會QE退場恐慌，以及2018年聯準會上一次升息週期期間的峰值，其中科技股占比超過一半的台灣、進口能源的印度與外向型經濟體南韓分居賣超前三名，這三個市場分別受到美國、俄羅斯、中國等不同因素的影響而遭到外資大量拋售。

印度看這次能源危機 比美國恫嚇來得可怕

印度在這次俄烏戰爭期間，不甩美國警告，低價收購俄羅斯原油，自然是印度評估能源危機比美國恫嚇來得即時且可怕，但上半年歐盟的天然氣危機還有續集，整個歐盟正加緊腳步為冬天囤積天然氣，而俄羅斯也一步步分別對歐盟各國停供天然氣，英國首相強森三月曾飛往阿聯酋、沙烏地阿拉伯，卻無法取得擴產承諾。

拜登將在七月親訪沙烏地阿拉伯，但阿聯酋跟沙烏地阿拉伯皆沒有調高產能的意願。俄羅斯斷供天然氣，原油勢必會成為替代品之一，摩根大通發表研究報告指出，俄羅斯財政狀況穩健，其日產量可削減最多五百萬桶，也不會過度傷害經濟，但如果G7對俄羅斯原油價格設定上限、刺激普丁減產報復，那麼最壞情況下，油價可能會飆升至每桶380美元天價。

聯準會抗通膨的成敗 俄烏戰爭是最大變數

由此可知，俄烏戰爭是聯準會抗通膨過程中最不可測的變數，歐盟陷入的能源危機不僅僅影響今年冬天的取暖問題而已，歐盟更是為了應付能源危機不得不重返火力發電，製造更多的二氧化碳，危及2050年的碳中和目標，環環相扣的情況下，歐洲央行宣布將環保納入貨幣政策，限制碳排放量高的企業融資和發債。此外，歐盟將於2026年開徵碳關稅，這也是全球首個開徵碳關稅的區域，在2023年就會先啟動過渡措施，歐盟國家與歐洲議會在三年的過渡期間，持續溝通、調整相關措施。

不管從哪個角度來看，俄烏戰爭所引發的能源價格上漲，碳稅、企業融資和發債成本提高，都支持通膨居高不下的機會較高，儘管拜登可能取消對中國的高關稅，但歐美日自建晶圓廠架構獨立的半導體供應鏈，也是墊高物價的來源之一，美國真的能一邊持續俄烏戰爭，另一邊期待聯準會壓制通膨降溫嗎？

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