文／馮泉富
從全球股市到中國股市，幾乎是全面性的陷入箱型震盪，景氣基本面復甦疲弱是原因之一，但也未造成連續性的重挫，代表資金尚未全面撤退。投資人似乎是在等待什麼：是美國Ｆｅｄ的進一步動向、政府接下來的政策力道，還是等黑天鵝出現後再撈底？其實這是每一回資金行情要過渡到景氣行情，都會面臨的尷尬階段。
經濟結構調整的重要性更勝於增長
若景氣循環接軌不濟，棒子掉了，當然容易促使資本市場山搖地動，估計這應該才是投資人觀望的核心問題。觀望可以是一種策略，但不代表是坐著沒事幹，因為所有的經濟活動及政府政策依然持續運作。
中國國家主席習近平日前主持中央財經領導小組第十三次會議，會議中強調，推進供給側結構性改革，是綜合研判世界經濟形勢和大陸經濟發展新常態作出的重大決策，重點推進「去產能、去庫存、去槓桿、降成本、補短板」的「三去一降一補」，不能因為包袱重而等待、困難多而不作為、有風險而躲避、有陣痛而不前，要堅定不移推進這項工作。
當前大陸經濟發展中有週期性、總量性問題，但結構性問題最突出，矛盾的主要方面在供給側。供給側結構性改革的根本目的是提高供給品質，以滿足人民日益增長的物質文化需要。顯然，中國領導人也深知，現階段經濟結構調整的重要性更勝於增長。這剛好呼應了上周所提，人民日報刊載「權威人士」對大陸經濟的把脈和政策指向，並指出未來將是Ｌ型的走勢，且是一個階段，不是一兩年能過去的。
只看指數肯定失真 個別產業波濤洶湧
目前大陸經濟面臨的主要是結構性問題，而非週期性問題，經濟進入新常態，增長速度調整是必然的。中國「十三五計畫」嚴格來說，是為了追求長期穩健的成長，而對整體社會資源作出最有效配置的指導，這時需要適度的需求管理以防止經濟失速，但不能理解成新的刺激，否則會導致結構調整出現矛盾。
例如大陸近期公布的多項宏觀數據，讓市場憂心第一季回溫的經濟數據只是官方寬鬆政策下造成的短期「虛胖」效果，實際經濟依舊疲弱不振，最終也將呈現民間投資躊躇不前。
當然，這不盡然與投資人的投資方向牴觸。投資人只要了解，經濟結構調整過程中，哪些產業是被改革的對象，哪些是政策資源導入的產業，依然可以創造良好的期望報酬。例如，鋼鐵、石化、地產、金融產業是階段性改革的對象，其中，金融業是政策工具，常被要求釋放資源協助企業，另一邊又面臨未來網路金融的競爭，市場估值當然備受壓抑，而金融產業占指數權值又重，間接就限縮了指數的波動空間。
因此，投資人對指數的空間期待，在供給側改革未告一段落前，橫向箱型整理的時間將拉長，就如前述經濟成長呈現Ｌ型一般。未來，只看指數可能會失真，個別產業卻波濤洶湧。不過中長線來看，投資人也無須對陸股過於悲觀，主要是因為陸股在政策面、資金面及企業獲利面仍各擁利基。
從政策和資金面來看，官方作多股市的立場不變，國家隊的資金還未有退場之虞，且預期未來Ａ股遲早將納入MSCI等，皆有利引導外部資金入市。
再從企業獲利角度評估，第一季Ａ股淨利全面回升，若排除金融與中石油、中石化的影響，與去年同期相比，年增率為8.3％，出現明顯回升趨勢。不僅主板淨利好轉，中小、創業板淨利更是較去年第四季大幅成長，與去年同期相比，年增率分別為15.9％及61.6％，顯示企業的營收和毛利率皆大幅改善。
如前所述，未來投資人只要聚焦政策資源導入的產業，必能事半功倍。舉例而言，日前中國衛計委公布《國務院深化醫藥衛生體制改革領導小組關於增加上海等七省(區、市)開展綜合醫改試點函》，共新增上海市、浙江省、湖南省、重慶市、四川省、陝西省、寧夏回族自治區七個醫改試點省份，並公布第四批公立醫院改革國家聯繫試點城市名單，提供了投資人進一步的投資線索。
關聯審評政策 藥品輔料行業洗牌在即
另外，中國CFDA發布《關於藥包材藥用輔料與藥品關聯審評審批有關事項的公告意見》，提出簡化藥品審批程式，將藥包材與藥用輔料由單獨審批改為在審批藥品註冊申請時一併審評審批。由於輔料行業品種眾多(存在大量小品種），註冊式監管推進難度較高，且早期對輔料行業的監管並不嚴格，未來在關聯審評之後，所有的藥用輔料均通過藥品製劑審批的形式被納入監管範圍，有效提升行業監管效率。
註冊審評的取消，表面上看是允許更多企業進入該行業，但隨著藥品「一致性」評價的推開，只有高品質的藥用輔料能夠最終存留下來。對於藥用輔料的變更申請，提高了藥企更換輔料的成本，將有利於龍頭企業。對於國產輔料企業，既是機遇也是挑戰。預估關聯審評政策和一致性評價將一起推動行業壁壘提高，藥品輔料行業洗牌在即，行業集中度有望快速提升，龍頭將迎來快速發展機遇，其中300452山河藥輔為觀察指標，值得追蹤。
隨著試點省份範圍的擴大和CFDA啟動的流通領域自查工作，加之國務院表態推廣「兩票制」，由醫院和藥品生產企業直接結算貨款，藥企和配送企業計算配送費用。
預期今年「兩票制」的實施範圍和力度將繼續增強，舊有生態「掛靠走票」生存空間急劇縮小，未來將不僅有利於醫藥商業龍頭企業發展(如002462嘉事堂、601607上海醫藥、600511國藥股份等)，同時處方外流的情況會加快醫院管道的變革，院外零售藥品市場將獲得更大的發展，002727一心堂、603939益豐藥房、603883老百姓等零售企業有機會迎來發展機遇。
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